房地产低迷或延续到明年下半年

□桃花石投资董事总经理崔永

受到限购令、信贷控制、提高利率、增加保障性住房供给等政策综合作用的影响，房地产市场逐渐显现出成交量和成交价格双双下行的局面。目前来看，房地产市场量价齐跌的态势预计会延续一段时期。然而考虑到人口结构年轻化以及城市人口不断膨胀所带来的住房刚性需求在未来5年之内还不会消失，加之18亿亩耕地红线不能突破政策所带来的住房供给刚性，仅仅受到政策打压所引致的地产市场低迷还是会迎来反转的机会。一些证据也能够表明，明年下半年房地产市场经过持续低迷之后有可能会迎来拐点。

首先，从住房库存周期角度来看，当前房地产企业的库存已经达到或接近2008年大危机时期的水平，大约需要一年半左右的时间才能够全部消化掉当前房地产企业的库存。然而考虑到房地产企业需要保留合理的库存水平，这一合理库存水平应该能够满足大约6个月的销售。照此推算，明年下半年房地产企业的平均库存水平就很可能会降到6个月的较低水平，那时房地产市场的供求形势就可能发生改变，房地产市场就可能迎来量价齐升的局面。目前住宅存销比的主要集中在一线城市，尤其是北京、上海、深圳等大城市的存销比较高，而二三线城市的存销比相对较低。因此，对于二三线城市而言，去库存压力和周期甚至会在明年上半年就会完成。

其次，从土地开发周期角度来看，2011年1-9月，房地产开发土地购置面积同比下降12%。1-8月，房地产开发土地购置面积同比增长9.7%，1-7月房地产开发土地购置面积同比下降27.7%，而今年一季度房地产开发土地购置面积同比增长达到32.7%，2010年全年房地产开发土地购置面积同比增长28.4%，2009年更是高达47.4%。考虑到房地产企业从土地购置到住房销售一般要在一年半到两年左右，所以明年下半年房地产市场供给紧张的局面可能会显现。事实上2008年大危机期间，房地产企业购置土地面积也曾经大幅下滑，这导致2009年房地产市场量价齐升。

第三，从货币信贷周期来看，受到严厉信贷紧缩政策作用，社会整体资金面趋于紧张，人民币贷款增速已经持续回落，2011年9月仅为15.9%。同时，房地产贷款增速也在持续下降，2011年上半年人民币房地产开发贷款余额同比增长16.7%，比一季度末下降3.8个百分点。这样一来，房地产企业只能够越来越多地依靠自筹资金来解决资金紧张问题。截至今年8月份，自筹资金占房地产企业资金来源的比重已经达到41.22%，这一数据已经超过2008年资金较为紧张时期的水平。

尽管央行信贷紧缩政策在目前阶段还将延续，但明年房地产企业所面临的信贷约束有望缓解。，每年的上半年一般是信贷投放高峰，明年上半年房地产企业的可贷资金量有望大幅增加；第二，由于M2的13%增速远低于今年初制定的16%调控目标，央行12月将制定的明年货币信贷调控目标很可能高于当前的13%，这使得明年全年的可贷资金总量高于今年；第三，较高的准备金率政策已经使得货币乘数大幅下降到3.9左右，这种情况不可能持续太久，央行到了明年上半年必定就会面临较大的下调准备金压力。因为随着贸易顺差在明年逐步缩窄以及持续紧缩政策所带来的风险溢价上升，加之美欧等发达经济体逐步摆脱困境，资本流出压力在明年会越来越大，央行必然需要通过降低准备金率的方式来应对资本外流风险。

最后，从经济运行周期来看，当前中国经济已经逐步摆脱滞胀时期，在未来两、三个季度内，中国经济将进入下行阶段，预计这一阶段应该会持续到明年二季度。明年三季度之后，中国经济有可能会重新步入上行周期。从货币信贷增速、汽车销售增速、地产销售增速等领先经济**来看，多数领先经济**已经跌至历史位，几乎不存在进一步下行的空间，这预示着未来一年左右时间之内中国经济的下行态势会发生改变。

如果从经济增长与通货膨胀的关系来理解，代表总需求的经济增长一般领先于通货膨胀一年左右的时间。2010年二季度开始随着经济增速的持续回落，代表通货膨胀的CPI涨幅在今年三季度见顶回落，而随着通货膨胀的持续回落，社会总需求就会被慢慢激发。如果从货币信贷领先于物价6个月到一年的时间来判断，物价有可能在明年二季度前后跌到底部，央行决定的存贷款利率可能会随之下调，社会总需求有可能在明年二季度之后被慢慢激发出来，最终又会引起经济的触底回升，而随着经济的触底回升，房地产市场也会迎来转机。

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